ความคิดเห็นที่ 2
จัดให้ได้ครับ เพราะหมีพูก็เป็นผู้ถือหน่วยลงทุนร่วมสมัยนั้นเหมือนกัน แหล่งข้อมูลมาจาก นิตยสารผู้จัดการ สิงหาคม 2540
"ปิด 4 กองทุนฯ บัวหลวง ถึงจุดทบทวนรากฐานอุตสาหกรรม"
โดย ภัชราพร ช้างแก้ว
การประกาศปิดกองทุนมูลค่ากว่า 30,000 ล้านบาทรวม 4 กองทุนฯ ของ บลจ. บัวหลวงเป็นทางเลือกที่ดีที่สุดของผู้บริหารและผู้ถือหน่วยส่วนข้างมาก ขณะที่ ดร. ธวัช อังสุวรังษี เชื่อมั่นว่าเขาสามารถคืนเงินผู้ถือหน่วยได้เกือบ 100% ทั้งนี้รากฐานการทำธุรกิจที่เปลี่ยนแปลงไปในยามนี้เป็นเหตุผลสำคัญที่ทำให้ต้องปิดกองทุนฯ อย่างไรก็ดี อุตสาหกรรมกองทุนรวมยังเดินหน้าต่อไปในอนาคต แต่มาร์จินจะไม่หอมหวนเหมือนช่วงที่ผ่านมา
หลังฝุ่นควันจางหาย ภาพที่พร่าเลือนมักจะปรากฎชัดเจนขึ้น สัปดาห์แรกหลังจากที่มีการเปลี่ยนระบบอัตราแลกเปลี่ยน (7-11 กรกฎาคม) เป็นสัปดาห์ที่ตลาดตราสารหนี้ไม่มีการซื้อขายประเภท dealing เลย และในวันทำการสุดท้ายของสัปดาห์คือ 11 กรกฎาคมยังเป็นครั้งแรกในรอบปีที่ตลาดไม่ได้มีการซื้อขายใด ๆ ทั้งสิ้นไม่ว่าจะเป็นประเภท deal หรือ crossing ก็ตาม หรืออาจพูดง่าย ๆ ว่า ในบางวันทำการ ตลาดตราสารหนี้ก็ปิดตัวเองไปโดยปริยายเนื่องจากไม่มีการเทรด
ภาวะเช่นนี้ไม่แน่ว่าจะเกิดขึ้นอีกหรือไม่ในอนาคตอันใกล้ เพราะเสถียรภาพของตลาดในประเทศยามนี้เปราะบางยิ่งนัก
แม้ว่าในสัปดาห์ถัดมาจะเริ่มมีการเสนอซื้อขายตราสารหนี้กันบ้าง แต่ผู้ซื้อก็ล้วนปรารถนาที่จะทำการตกลงซื้อขายนอกตลาดหรือแบบ crossing ต่อรองราคากันเองโดยไม่มีราคาอ้างอิงจากตลาดและไม่ต้องการให้ปรากฏเป็นราคาอ้างอิงในตลาดด้วย
เหตุที่เป็นเช่นนั้นเพราะแม้จะมีการเปลี่ยนระบบอัตราแลกเปลี่ยนเป็นแบบลอยตัวซึ่งมีผลทำให้ค่าเงินบาทในเวลานี้ (กลางเดือนกรกฎาคม 2540) ลดลงจากก่อนเปลี่ยนระบบประมาณ 15% แต่อัตราดอกเบี้ยกู้ยืมมาตรฐาน (prime lending rate) อยู่ที่ระดับ 13.3% และอัตราดอกเบี้ยเงินฝากถูกตรึงอยู่ที่ระดับ 12% โดยการกำหนดของแบงก์ชาติส่วนอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ยืมระหว่างธนาคาร (interbank rate) ก็พุ่งขึ้นไปที่ระดับ 28% ก่อนที่จะลดลงมาอยู่ที่ระดับ 18%
อย่างไรก็ดี เป็นที่คาดหมายว่าแบงก์ชาติต้องจัดการเอาอัตราดอกบี้ยลงมาต่ำกว่านี้ให้ได้ หรือมิฉะนั้นก็ต้องปล่อยให้อัตราดอกเบี้ยลอยตัวเช่นเดียวกับค่าเงินบาทซึ่งธนาคารพาณิชย์ต่างคาดหวังในข้อหลัง
การที่อัตราดอกเบี้ยสูงก็เป็นเหตุหนึ่งที่ทำให้มีการซื้อขายตราสารหนี้กันน้อยเพราะ อัตราดอกเบี้ยสูงก็ทำให้ต้นทุนเงินลงทุนสูง ซึ่งทำให้การลงทุนในตราสารหนี้ไม่เป็นที่น่าดึงดูดใจ เพราะได้ yield หรือผลตอบแทนไม่คุ้มกับการลงทุน
ดังนั้น ตราสารหนี้ที่จะทำการซื้อขายในยามนี้ได้ต้องให้ yield ที่สูงมาก คนขายอาจจะไม่ได้ราคาที่น่าพอใจ (ขึ้นอยู่กับต้นทุนที่ถือไว้) แต่ผู้ซื้อก็ต้องเสี่ยงต่อการ default ของตราสารหนี้หรือการล้มละลายของกิจการผู้ออกตราสารหนี้ได้เช่นกัน
ตราสารหนี้อสังหาริมทรัพย์หลายรายมีการ default กันแล้ว คาดหมายว่าเป็นมูลค่าประมาณ 1,500 ล้านบาท ส่วนตราสารหนี้ของกิจการไฟแนนซ์ที่มีปัญหาและอาจจะเผชิญสภาพ default เช่นกันมีมูลค่ารวมประมาณ 4,100 ล้านบาท เท่ากับตราสารหนี้ซึ่งในที่นี้หมายถึงหุ้นกู้ที่มีปัญหาตกอยู่ในภาวะ default มีมูลค่ารวมกันประมาณ 5,600 ล้านบาท ขณะที่มูลค่าการเทรดตราสารหนี้ในตลาดตราสารหนี้นั้นมีเฉลี่ยสัปดาห์ละไม่เกิน 1,000 ล้านบาท
ภาวะที่หุ้นกู้มีปัญหาเช่นนี้ กองทุนที่ลงทุนในตราสารหนี้ย่อมได้รับผลกระทบไปด้วย ประเด็นปัญหานี้เป็นเรื่องที่ผู้จัดการกองทุนตราสารหนี้ย่อมมองเห็นได้
หมดปัจจัยพื้นฐาน สิ้นยุคกองทุนตราสารหนี้
ในกรณีของ บลจ. บัวหลวงที่มีการปิดกองทุนตราสารหนี้ 4 กองคือ ทวีทรัพย์ ทวีผล บัวหลวง หุ้นกู้ และบัวหลวงหุ้นกู้ปันผลนั้น ดร. ธวัช อังสุวรังษี กรรมการผู้จัดการ บลจ. บัวหลวง อธิบายความเป็นมาเรื่องนี้กับ "ผู้จัดการรายเดือน" ว่า "การที่สินทรัพย์ของหน่วยลงทุนหรือตัว underlying asset ของกองทุนเหล่านี้ต้องเจอปัญหาเรื่องขาดสภาพคล่อง คือไม่มีการเทรดในตลาด ทำให้ไม่สามารถหามูลค่าที่แท้จริง ความยุติธรรมในระบบหายไป ก็ต้องเลิก"
ทั้งนี้ underlying asset ของกองทุนตราสารหนี้ได้แก่ หุ้นกู้ ตั๋ว P/N ตั๋ว B/E NCD
การบริหารกองทุนของบัวหลวง โดยเฉพาะบัวหลวงทวีทรัพย์ที่เป็นกองทุนเปิดที่ใหญ่ที่สุดในประเทศนั้นมีสัดส่วนการลงทุนในหุ้นกู้ประมาณ 80% มี FRNS ประมาณ 7% -8% และมีการลงทุนใน call money ประมาณ 10%-20% ทั้งนี้กองทุนฯ มีนโยบายลงทุนระยะปานกลางและระยะยาวเฉพาะในตราสารแห่งหนี้และหรือเงินฝาก
ดร. ธวัชอธิบายว่าในการบริหารกองทุนตราสารหนี้นั้น มีปัจจัยพื้นฐานกำกับอยู่ 4 ประการที่สร้างความเชื่อมั่นต่อผู้บริหารกองทุนและผู้ถือหน่วยลงทุน คือ
1. ตั๋ว P/N ทั้งหมดมีสภาพคล่องและเป็นตราสารที่ปลอดภัย (liquid & safe)
2. ตั๋ว B/E ทั้งหมดมีค่าเทียบเท่า (equivalent) กับตั๋ว P/N และ NCD หรือบัตรเงินฝาก
3. หุ้นกู้ (debenture) มีราคาที่ยุติธรรม และมีสภาพคล่องพอประมาณ (fair price &semi-liquid)
4. มีการยกเว้นภาษี 15% (tax break)
แต่มาบัดนี้ ปัจจัยพื้นฐาน 4 ประการที่ค้ำยันให้เกิดธุรกิจบริหารกองทุนตราสารหนี้ได้สูญหายไปเกือบหมดแล้วสืบเนื่องจากวิกฤติต่าง ๆ ที่กระหน่ำซ้ำเติมเข้ามาเรื่อย ๆ
ปัจจัยประการแรกในเรื่องสภาพคล่อง และความปลอดภัยของ P/N หมดลงโดยสิ้นเชิง ปัจจัยต่อมาเรื่องตั๋ว B/E ก็มีการประกาศว่า P/N และ NCD มีอันดับความน่าเชื่อถือสูงกว่า B/E และข้อสามที่ว่าหุ้นกู้มีราคาที่ยุติธรรมและมีสภาพคล่องพอประมาณก็ไม่เป็นเช่นนั้นอีกต่อไป เมื่อไม่มีการเทรด ส่วนข้อสุดท้ายนั้น ได้มีการกำหนดให้เก็บภาษีตราสารหนี้ 10%
เมื่อปัจจัยพื้นฐานที่ค้ำยันธุรกิจกองทุนตราสารหนี้ต่างมีปัญหาเสื่อมสลายไปทีละข้อนั้น แน่นอนว่าธุรกิจนี้ย่อมดำรงอยู่ไม่ได้อีกต่อไป ดร.ธวัช อธิบายว่ากองทุนตราสารหนี้ที่เขาทำขึ้นมานี้ถือเป็น engineering design อันหนึ่ง "ในการออกเบบนั้นหากมันไม่สามารถเผชิญกับภาวะข้างหน้าได้ ผมก็ recall product กลับ ซึ่งการปิดกองทุนถือเป็น totally recall"
ปิด 4 กองทุนมูลค่ากว่า 30,000 ล้านบาท
ในช่วง 2 สัปดาห์ก่อนถึงวันที่ 27 มิถุนายน (ระหว่าง 16-27 มิ.ย.) นั้น ปรากฏว่า บลจ. บัวหลวงถูกถอนหน่วยลงทุนในกองทุนตราสารหนี้คิดเป็นมูลค่าประมาณ 4,800 ล้านบาท จากเงินสดที่กองทุนมีอยู่ 20% ของมูลค่าสินทรัพย์สุทธิคือประมาณ 5,200 ล้านบาทถูกถอนเงินไปจนเหลือเงินสำรองอยู่เพียง 505 ล้านบาทเท่านั้น ดร.ธวัชกล่าวว่า "ลูกค้าที่มา redeem ไปนั้น ทำไปโดยไม่รู้ว่ามีการประกาศเรื่องปิดไฟแนนซ์"
อย่างไรก็ดี เมื่อมีการประกาศปิดไฟแนนซ์ 16 แห่งในวันที่ 27 มิถุนายน ในเย็นวันนั้นก็มีการเรียกประชุม กลต. ด่วน และมีการประกาศให้ mark ตั๋ว B/E ของสถาบันการเงิน 16 แห่งนั้นเป็น 0
เมื่อมีการ mark down ตั๋ว 2 ใบของ บง. เอกธนกิจและ บง. ยูไนเต็ดเป็น 0 ซึ่งคิดเป็นมูลค่าราว 1% ของมูลค่าสินทรัพย์สุทธิของกองทุนหรือประมาณ 200 กว่าล้านบาทนั้น ปรากฏว่าลูกค้ากองทุนรวมทวีทรัพย์เกิดการตกใจกันมาก และมีการมาถอนหน่วยลงทุนในวันจันทร์ถัดมาที่เปิดทำการ (30 มิ.ย.) ซึ่งมีการถอนหน่วยลงทุนเป็นมูลค่าถึง 5,569 ล้านบาท ขณะที่กองทุนฯ มีเงินสดอยู่เพียง 505 ล้านบาเท่านั้น เท่ากับอัตราส่วนการถอน 11 : 1 ซึ่งไม่มีทางที่กองทุนฯ จะระบายตราสารออกเพื่อนำเงินสดมาคืนผู้ถือหน่วยได้ทัน ไม่ว่าจะด้วยวิธีใดก็ตาม "สภาพคล่องของตั๋ว B/E หายไปมาก ยกเว้นแต่คุณยอมตัดขาย อย่างคุณซื้อมาใบหนึ่ง 12-13% คุณต้องยอมตัดขายที่ 17-18% คุณอาจจะขายได้"
ดร. ธวัชกล่าวว่า "ผมเห็นสถานการณ์อยู่แล้ว แต่ไม่ได้คิดว่าจะมีการ hit เรา และผมไม่ได้คิดวิธีออกทันที และการที่จะใช้ระบบ pro-rate ก็ทำไม่ได้ เพราะระบบนี้ไม่ได้ออกแบบมาเพื่อใช้กับกองทุนตราสารหนี้ มันออกแบบมาใช้กับกองทุนหุ้นซึ่งผมก็เป็นคนออกแบบเอง"
ระบบ pro-rate หมายถึงเมื่อมีคำสั่งถอนมากเกินกว่าที่จะสามารถจ่ายได้ทันในวันนั้น ๆ กองทุนฯ อาจจะจ่ายส่วนหนึ่งไปก่อน ส่วนที่เหลือค่อยทยอยจ่ายโดยโอนคำสั่งที่เหลือไปในวันทำการถัดไป
ดร. ธวัชมีความเห็นว่าการที่ใช้ระบบ pro-rate ไม่ได้เพราะเหตุผลที่มีการถอนหน่วยลงทุน เพราะคนไม่เชื่อในระบบ ดังนั้น แม้ไม่ปิดกองทุนในวันจันทร์ ก็ต้องปิดในวันพุธที่เป็นวันทำการถัดไปอยู่ดี (ตลาดปิดวันอังคารที่ 1 มิ.ย. เพราะเป็นวันปิดภาคครึ่งปี)
เดิมนั้น ดร. ธวัชได้ข้อสรุปในวันอังคารว่าคงต้องปิดกองทุนอย่างถาวร ไม่มีการปิด ๆ เปิด ๆ ทุก 7 วันหรือทุก 6 เดือน เพระไม่เป็นการยุติธรรมแก่ผู้ถือหน่วยลงทุนทุกราย เขาได้ปรึกษาเรื่องนี้กับชาติศิริ โสภณพนิช กรรมการผู้จัดการธนาคารกรุงเทพ จำกัด (มหาชน) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ใน บลจ. บัวหลวง และตั้งใจว่าในวันพุธที่ 2 มิ.ย. จะมีการจ่ายเงินให้ผู้ถือหน่วยบางส่วนก่อนทุกคน โดยขออำนาจ ก.ล.ต. ให้ปิดกองทุนและ pro-rate การจ่ายแต่ ก.ล.ต. ไม่ใช้อำนาจ ต้องขอมติผู้ถือหน่วย ดังนั้นกองทุนฯ จึงต้องเรียกประชุม ขอมติผู้ถือหน่วยลงทุน ซึ่งก็ได้มติปิดกองทุนในเวลาต่อมาในที่สุด
แต่ระหว่างการดำเนินการขอมติ ซึ่งใช้เวลาประมาณ 1 สัปดาห์นั้น เกิดเหตุการณ์มีผู้ถือหน่วยประมาณ 12 คนไม่พอใจวิธีการปิดกองทุน พวกเขาได้มาเรียกร้องที่สำนักงาน บลจ. บัวหลวงซึ่งในที่สุด ดร. ธวัชจึงได้หาทางออกให้ลูกค้าผู้ถือหน่วย "ผมก็ต้องหาทางออกให้ลูกค้าที่มีปัญหา และผมก็นั่งคิดออกมาเมื่อวันพุธจนถึงเที่ยงคืนเศษกับคุณชาติศิริ และก็ออก scheem ตั๋ว B/E นี้มา"
"เรื่องตั๋ว B/E นั้นมีรายละเอียดปลีกย่อย แต่มันไม่ใช่ประเด็นหลัก เพราะมันสำหรับคนที่ desperate และคนที่ไม่มั่นใจใน 3 เดือนข้างหน้า เขาลดความเสี่ยงได้โดยเอาเครดิต 3 เดือนของแบงก์กรุงเทพ แต่อย่าลืมว่าในนั้นต้องคำนวณความเสียหายที่เห็นอยู่แล้วจากตั๋ว B/E ด้วย"
อย่างไรก็ดี สถานการณ์ไม่ได้จบเพียงแค่นี้ เพราะในวันพุธนั้นเองก็มีการประกาศเปลี่ยนแปลงระบบอัตราแลกเปลี่ยนเงินจากระบบตายตัวมาเป็นแบบลอยตัว ซึ่งมีผลทำให้ค่าเงินบาทลดลง 15% ดังที่กล่าวในตอนต้น ดร. ธวัชกล่าวว่า "การประกาศใช้ระบบลอยตัว ทำให้ค่าเงินบาทลดลงนั้นยิ่งเป็นการตอกย้ำเด็ดขาดว่ามีทางเดียวที่จะทำได้คือการปิดกองทุน เพราะการที่ลดค่าเงินบาทนั้นมีผลกระทบทันทีต่อเรื่องดอกเบี้ย ดูได้จากแบงก์ชาติขึ้นดอกเบี้ยมาตรฐาน 200% แต่ในตลาดตราสารหนี้ไม่มีการเทรด ไม่มีใครยอมซื้อตั๋ว เว้นเสียแต่ว่าคุณต้องยอมขึ้นอัตราดอกเบี้ยไปเกิน 200 bps"
ในช่วงปลายเดือน ก.ค. ตลาดตราสารหนี้ต้องเจอกับความปั่นป่วน ไม่มีการซื้อขาย หรือมีแต่การเทรดนอกตลาด (crossing) และผู้ขายต้องเพิ่ม yield เพื่อจูงใจให้คนซื้อกองทุนฯ ต้องพยายามขายตราสารออกมาเพื่อนำเงินไปชำระคืนให้ผู้ถือหน่วย โดยเฉพาะกองทุนตราสารหนี้ที่ยังไม่ปิดนั้น มีโอกาสที่จะเจอการ hit จากผู้ถือหน่วยสูงมากเหมือนที่บัวหลวงเจอมา บัวหลวงเองก็ "มีของที่จะขายอีกมากแม้เปอร์เซ็นต์ที่เราถือจะดูน้อย แต่ขนาดกองทุนเราใหญ่ และผมเชื่อว่าของ ของ เราคุณภาพดีเป็นส่วนใหญ่ แต่ก็ยังไม่มีทางขายเสนอขายให้เห็นชัด ๆ ในตลาดแต่โทรฯ เข้ามาก็จะซื้อนอกตลาดอย่างเดียวจะเอา yield สูงกว่าที่เราเสนอขาย แล้วจะขายได้อย่างไร" เขาปรารภ
จากคุณ :
หมีพูหมูพี 
- [
19 ก.พ. 50 21:42:01
]
|
|
|
