เลือกวิธีประเมินมูลค่าหุ้น / ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

Link : http://board.thaivi.org/viewtopic.php?f=7&t=54358
Credit : ขอบคุณคุณ Thai VI Article และคุณ ดร.นิเวศน์ครับ

เลือกวิธีประเมินมูลค่าหุ้น
โดย ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

  การประเมินมูลค่าหุ้นนั้นเป็นทั้งศาสตร์และศิลป์  ศาสตร์ที่ชัดเจนและมีการสอนกันทั่วไปก็คือการใช้ตัวเลขและอัตราส่วนทางการเงินต่าง ๆ  มาคำนวณหามูลค่าของหุ้น  ในทางปฏิบัติมีตัวเลขหรืออัตราส่วนอย่างน้อย 4-5 อย่างที่สามารถนำมาใช้ได้ เช่น  การใช้ค่า  PE  หรือราคาเมื่อเทียบกับกำไรต่อหุ้น  ค่า PB หรือราคาเมื่อเทียบกับมูลค่าทางบัญชี  ค่า DP หรือปันผลเมื่อเทียบกับราคาหุ้น  หรือการหา  DCF  หรือการหาค่าปัจจุบันของกระแสเงินสดที่บริษัทจะสามารถสร้างได้ในอนาคต  ซึ่งเป็นเรื่องที่ต้องมีความรู้ทางการเงินขั้นสูง  เป็นต้น  อย่างไรก็ตาม  นักวิเคราะห์หุ้นและนักลงทุนที่อิงกับแนวพื้นฐานทั้งหลายซึ่งรวมถึง  VI ส่วนใหญ่ก็มักจะประเมินมูลค่าหุ้นโดยใช้ค่า  PE  เป็นหลัก  โดยอาจจะมีค่า  PB  เป็นตัวประกอบบ้าง  ดูเหมือนว่าค่า  PE  จะเป็น  “กฎเหล็ก”  ที่จะบอกว่ามูลค่าที่แท้จริงของหุ้นควรจะเป็นเท่าไรสำหรับนักวิเคราะห์และนักลงทุนจำนวนมาก  พูดง่าย ๆ  ถ้าหุ้นตัวไหนมีค่า  PE  ที่สูงลิ่วแล้ว  หุ้นตัวนั้นก็มักจะถูกบอกว่าเป็นหุ้นที่แพงเกินพื้นฐาน  ส่วนที่มีค่า PE  ต่ำก็กลายเป็นหุ้นถูก  และนี่คือการเน้นใช้แต่ศาสตร์  ไม่ได้ใช้ศิลป์ในการประเมินมูลค่าหุ้นเท่าที่ควร

  ศิลป์ที่สำคัญในการประเมินมูลค่าหุ้นนั้น   มีมากมาย  แต่ที่ผมจะพูดนั้นเป็นเรื่องที่ผมคิดว่าสำคัญและมีความผิดพลาดเกิดขึ้นตลอดเวลา  ศิลป์ที่ว่านี้ไม่ใช่เรื่องว่าเราจะให้ค่า PE เท่าไรสำหรับหุ้นแต่ละตัว  เพราะนี่อาจจะเป็นเรื่องรอง  สิ่งที่สำคัญกว่าก็คือ  ศิลปะในการเลือกเครื่องมือหรืออัตราส่วนหรือเทคนิคที่จะใช้ประเมินมูลค่าหุ้นต่างหาก   นั่นก็คือ  ผมกำลังบอกว่าเวลาจะประเมินมูลค่าหุ้นนั้น   อย่าเริ่มจากการดูค่า  PE  เพราะค่า  PE  นั้น  ถ้าเราจะใช้เราควรจะต้องมั่นใจว่า  E  หรือกำไรของบริษัทมีความสม่ำเสมอและจะไม่ลดลงในอนาคต   ดังนั้น  ถ้าเราไม่แน่ใจว่ากำไรของบริษัทจะมีลักษณะแบบนั้นหรือไม่  เราก็ไม่ควรใช้ค่า  PE  เป็นหลักในการประเมินมูลค่าหุ้น   ประเด็นก็คือ  หุ้นในตลาดหลักทรัพย์จำนวนมากและน่าจะเป็นส่วนใหญ่ด้วย  ไม่ได้มีคุณสมบัติอย่างนั้น   บริษัทในหลายกลุ่มอุตสาหกรรมที่ผลิตและขายสินค้าที่เป็นโภคภัณฑ์มักจะมีกำไรขึ้น ๆ  ลง ๆ   ตามราคาสินค้าในตลาดโลก  ดังนั้น  การใช้ค่า PE  จึงเป็นเรื่องที่ไม่เหมาะสม  บริษัทที่เพิ่งฟื้นตัวและเพิ่งจะมีกำไรนั้น   เราจะแน่ใจได้อย่างไรว่ากำไรนั้นจะต่อเนื่องและไม่ลดลงมาในอนาคต?   ดังนั้น  จะใช้ค่า  PE ได้อย่างไร?  แต่ถ้าไม่ใช้ค่า  PE  แล้ว   เราจะใช้ค่าไหน?

  ประเด็นก็คือ  ถ้าเราใช้ค่า  PB  เราจะตีมูลค่าของหุ้นอย่างไร  ยกตัวอย่างเช่น  ถ้ามูลค่าทางบัญชีเท่ากับ 1 บาทต่อหุ้น  หุ้นตัวนั้นควรจะมีราคาเป็นกี่เท่าถึงจะเรียกว่าเหมาะสม  2 เท่า  หรือ  3  เท่า  หรือ  10 เท่า?   เหนือสิ่งอื่นใด  มูลค่าทางบัญชีนั้น  อาจจะไม่ใช่  “ของจริง”  เพราะสินทรัพย์อาจจะได้มานานและอาจจะเป็นที่ดินที่มีราคาตลาดสูงกว่านั้น  หรือตรงกันข้าม  ทรัพย์สินอาจเป็นโรงงานที่ล้าสมัยและมีค่าน้อยลงมาก   ดังนั้น  มูลค่าทางบัญชีก็อาจจะมีความหมายน้อย   เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ  บริษัทอาจจะไม่ได้อาศัยทรัพย์สินที่จับต้องได้มาทำมาหากิน  บริษัทอาจจะหาเงินหรือสร้างรายได้จากยี่ห้อหรือความนิยมอื่น ๆ  ดังนั้น  การประเมินมูลค่าหุ้นจากทรัพย์สินทางบัญชีของบริษัทจึงอาจจะไม่เหมาะสมสำหรับหลาย ๆ  บริษัท   สรุปว่า  การใช้ค่า  PB สำหรับหลาย ๆ  บริษัทก็อาจจะเป็นความผิดพลาดเช่นกัน  และอาจจะยิ่งแย่กว่าการใช้ค่า  PE

  ถ้าเราจะถกเถียงถึงเทคนิคแต่ละอย่างในการใช้ประเมินมูลค่าบริษัทไปเรื่อย ๆ  เราก็จะพบว่าแต่ละอย่างก็มีจุดดีและจุดด้อยถ้าเราใช้กับทุกบริษัทโดยไม่แยกแยะก่อนว่าบริษัทที่เรากำลังวิเคราะห์หรือประเมินนั้นมีคุณสมบัติอย่างไร   ดังนั้น  วิธีที่ดีกว่าก็คือ  เราต้องวิเคราะห์ธรรมชาติของธุรกิจแต่ละบริษัทว่าเป็นอย่างไร    จากนั้นจึงมาดูว่าเราจะใช้เครื่องมืออะไรเป็นหลักในการประเมินมูลค่าหุ้น  และจะใช้อัตราส่วนไหนเป็นตัวประกอบที่จะทำให้การประเมินของเราถูกต้องใกล้เคียงกับความเป็นจริงมากที่สุด  และนี่ก็คือศิลปะที่  VI  จำเป็นต้องมี  และต่อไปนี้ก็คือ  ตัวอย่างที่ VI อาจจะลองนำไปพิจารณาใช้

  หุ้นกลุ่มที่มีผลประกอบการสม่ำเสมอและกำไรไม่ลดลงในอนาคต  เช่น  หุ้นในกลุ่มที่อิงกับการบริโภคและบริษัทเป็นผู้นำ  สินค้าของบริษัทไม่ใช่สินค้าโภคภัณฑ์ที่ราคาอิงกับตลาดโลก  ซึ่งน่าจะรวมถึงกลุ่มค้าปลีกสมัยใหม่  โรงพยาบาล  กลุ่มสาธารณูปโภค  เช่น  รถไฟฟ้า  ทางด่วน  การผลิตและจำหน่ายน้ำหรือไฟฟ้า  ต่าง ๆ เหล่านี้  เราน่าจะสามารถใช้ค่า  PE  เป็นหลักได้    หุ้นสถาบันการเงิน  เช่น  กลุ่มธนาคารพาณิชย์ นั้น  เราอาจจะใช้ค่า  PE ประกอบกับค่า  PB  ในการประเมินมูลค่าหุ้นได้  ค่า  PE  นั้นพูดถึงการทำกำไร  แต่ค่า  PB  เองก็มีประโยชน์  เพราะทรัพย์สินส่วนใหญ่ของธนาคารเป็นเรื่องของเงินที่น่าจะมีมูลค่าตลาดใกล้เคียงกับมูลค่าทางบัญชี  ดังนั้น  PB  ที่ต่ำหรือสูงก็สามารถบอกถึงความถูกความแพงได้พอสมควร     หุ้นของบริษัทที่กำลังเติบโตและมีศักยภาพที่จะกลายเป็นซุปเปอร์สต็อกนั้น  บางทีการใช้ค่า  PE  และ  PB  ก็อาจจะไม่เหมาะสมและไม่เพียงพอ  เราอาจจะมองถึง  Market Cap.  หรือมูลค่าตลาดของหุ้นว่าในระยะยาวมันควรจะเป็นเท่าไร  หรือไม่ก็เทียบกับหุ้นขนาดใหญ่อื่น ๆ  ในตลาดว่าในที่สุดมันจะมีมูลค่าถึงแค่ไหนเป็นต้น

  หุ้นที่มีกำไรไม่สม่ำเสมอหรือเป็นวัฎจักรนั้น  การใช้ค่า  PE  คงไม่เหมาะสม  การใช้ค่า  PB เองก็จะต้องดูว่ามูลค่าทางบัญชีนั้นใกล้เคียงกับมูลค่าตลาดของทรัพย์สินหรือไม่  ถ้าใช่  หรือเราสามารถปรับมูลค่าทางบัญชีให้ใกล้เคียงกับราคาตลาด  การใช้ค่า  PB  ก็อาจจะมีประโยชน์และดีกว่าค่า  PE  อย่างไรก็ตาม  การประเมินด้วยวิธีการแบบนี้ความแม่นยำก็อาจจะน้อย  ดังนั้น  ในกรณีส่วนใหญ่แล้ว   เราก็อาจจะต้องยอมรับอย่างที่ วอเร็น บัฟเฟตต์ เคยพูดไว้ว่ามัน  “Too Hard”  หรือ  “ยากเกินไป”  ดังนั้น  เราไม่ประเมินดีกว่า

  การใช้ตัวเลขหรืออัตราส่วนหลาย ๆ  ตัวมาช่วยประกอบกัน   รวมถึงการให้น้ำหนักของปัจจัยในการกำหนดมูลค่าของหุ้น  เช่น  ปันผล   การเติบโตของกิจการ  กระแสเงินสดที่ได้รับ  และองค์ประกอบอื่น ๆ  ทั้งที่ดีและไม่ดีของบริษัท  จะช่วยให้เราสามารถประเมินมูลค่าที่เหมาะสมของหุ้นได้ใกล้เคียงความเป็นจริงมากขึ้น   แต่ไม่ว่าจะใช้เทคนิคและความรู้ความเข้าใจแค่ไหนก็ตาม  พึงระลึกเสมอว่า  ศาสตร์และศิลป์ของการประเมินมูลค่าของกิจการนั้นให้ผลสูงสุดแค่ว่ามัน  “Approximately  Right”  หรือถูกแบบ  “ประมาณว่า..”  ไม่ใช่ถูกแบบตรงเป้า  ดังนั้น  การเผื่อความปลอดภัยโดยการซื้อหุ้นที่มีราคาต่ำกว่ามูลค่าที่แท้จริงอย่างน้อยอีก 20-30%  จึงเป็นสิ่งจำเป็น     และถึงกระนั้นแล้วก็ยังไม่เพียงพอ  เราจำเป็นที่จะต้องลดความเสี่ยงลงไปอีกโดยการกระจายการถือหุ้นหลาย ๆ  ตัว   อย่างน้อย 5-6 ตัวในกรณีพอร์ตไม่ใหญ่นัก  และ  กว่า 10 ตัวขึ้นไปในกรณีที่พอร์ตค่อนข้างใหญ่  เพื่อที่จะสามารถรักษาเงินต้นไว้ได้แม้จะเกิดสถานการณ์ที่ร้ายแรงในตลาดหุ้นและหุ้นที่เราลงทุน

จากคุณ	: มิ่งกลิ้ง
เขียนเมื่อ	: 28 ต.ค. 55 21:16:05